21世纪经济报道记者 赵云帆报道
再融资生态变化，行业景气晴雨不定，投融资行业也状况频频。
近日，一项筹划两年，一度审核被否却重新谋划的借壳上市计划，宣告卷土重来失败。
11月30日晚间，福达合金（603045.SH）公告，决定终止重大资产置换及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易的相关事项。
而之所以该则重组颇受行业关注，主要因其金额颇大，而审核命运亦多舛。
借壳被否后重新筹备
公开资料显示，福达合金该笔重组因涉及同时置出、置入资产，并发行股份和配套融资，其实际构成了借壳上市。
其中，原计划置出资产为上市公司包含两大子业务板块福达科技和福达合金（欧洲）在内的近乎所有业务主体，其截至2021年9月末总资产达到21.45亿元，占上市公司福达合金同期合并报表总资产的比例接近 100%。
而置入资产则包括由锦江集团等主要股东持有的三门峡铝业100%资产。截至2021年上半年该拟置入公司总资产达到350亿，净资产达到101.06亿元。
按照初步计划，三门峡铝业的置出资产对价8.5亿元，置入资产对价达到152亿元。
一则蛇吞象的借壳重组计划，势必带来各方的关注，波折也如影随形。
该计划自2021年9月26日签订重组意向，同年10月15日披露重组细节、26日即收预披露问询函。2022年5月17日获得受理，在完成一次问询后旋即于2022年7月30日中止。
到了 2022年9月13日，福达合金重新披露计划修订稿，并在2022年12月递表重组审核委。
然而两周之后，2022年12月13日，福达合金借壳事项遭证监会并购重组审核委员会“不予核准”的审核结果。
可是这一审核结果并未令福达合金放弃重组努力。仅过了 10 天，2022年12月23日，福达合金再次发布继续推进借壳事项的相关公告，称“鉴于本次交易将有助于公司进一步提高资产质量和规模，提升公司市场竞争力，有利于增强公司的盈利能力和可持续发展能力，有利于公司的长远发展，符合公司和全体股东的利益。公司董事会决定继续推进本次交易。"
独立性问题曾导致借壳失败
查阅此前福达合金借壳“不予核准”中的理由发现，拟注入福达合金资产的独立性不足是重组不被核准的主要原因。
而该问题实则已经在公司的二次审核中进行过问询，并得到公司方面的回复。
重组审核委之所以对独立性心生疑虑，原因在于，报告期内三门峡铝业部分管理人员或职能部门人员曾由锦江集团或其下属企业员工兼任，同时置入资产曾与锦江集团共同使用IT系统。
而福达合金方面则在二轮审核回复中称，公司已经重新梳理划分业务、人员与资产，股东对三门峡铝业进行了业务回避，设立了独立了董监高机构，修订了公司章程，使用独立办公场所和独立IT信息系统，引入外部股东并使外部股东参与董事会等，以自证其独立性。
但是，该回复显然未能说服审核委。在“不予核准”公告中，独立性问题仍然是核准票数不足的核心原因。
21 世纪经济报道记者查阅相关资料发现，三门峡铝业曾是锦江集团整合旗下电解铝资产的整合平台。但恰恰是由于整合平台的缘故，三门峡铝业大量业务实体存在受让锦江集团持股，或仍由锦江集团参控的现象。
问询显示，报告期内，置入标的三门峡铝业公司参控的子公司锦联铝材、华仁新材、华锦铝业、宁创新材等利润较高，致使报告期三门峡铝业投资收益增长近一倍。而前述公司部分股权均为重组递表前，由三门峡铝业于2020年至2021年间向其大股东锦江集团以及其控制的相关企业收购而来。
三门峡铝业参股公司锦联铝材在穿透后发现，锦江集团对其直接间接持有 52.37%表决权，锦联铝材历史上也一度向锦江集团拆出建设资金65亿，这些与锦江集团存在的千丝万缕的关联关系，令监管层对三门峡铝业借壳上市后的独立性产生极大怀疑。
对于以上疑虑，投行人士向 21 世纪经济报道记者解释，所谓重组独立性原则，即公司能否脱离股东关系独立运营，其中包括业务，人员、财务等方面是否独立，资产是否完整，产权权属是否清晰。
独立性之所以如此重要，根本原因在于，一旦公司重组上市，在原控股股东股权被稀释或权益摊薄后，会导致其对上市公司的支持减少，上市公司也将无法独立运转。
再融资生态生变
据福达合金披露，终止计划主要原因在于公司与交易对方未就标的资产估值等方案事宜达成一致。
而事实上，在筹划重组的两年中，A股市场的再融资生态也存在一些改变，或间接造成了福达合金借壳计划的搁浅。
今年8月23日，证监会发布《统筹一二级市场平衡优化IPO、再融资监管安排》，明确了当前再融资监管的总体要求。
11月8日，沪深交易所同步发布了优化再融资监管安排的具体措施。
其中，要求明确募集资金投向是否符合国家产业政策要求、是否投向主业从严把关，对于不符合要求的募投项目，审核中要求上市公司予以调减。对于上市公司无法充分论述融资规模合理性的，要求其调减金额或予以终止审核。
2018年颁布的《关于电解铝企业通过兼并重组等方式实施产能置换有关事项的通知》显示，我国电解铝产能天花板约为 4500 万吨。而根据阿拉丁数据，截至 2022 年底，我国电解铝建成产能已达 4445.1 万吨，同比增长 3.8%，运行产能 4053.8 万吨，全年产量 4003.23 万吨，产能利用率超过90%，未来扩展空间有限。
而根据原先计划，三门峡铝业借壳计划尚需配套资金投入项目，实际已经与国家产业政策相抵触。
另外，福达合金在2018年上市，仅三年就沦为壳资源，与三门峡铝业展开资产置换，如此运作的深层原因发人深思。